지난 14일 현대건설은 현대엔지니어링과 현대엠코의 합병설에 대한 조회공시 답변에서 이렇게 밝혔다.

그동안 가능성으로만 제기돼 오던 현대차그룹 내 건설 계열사들의 합병이 드디어 수면 위로 떠오르며 공식화된 것이다. 알려진 바에 따르면 두 회사의 합병시기는 오는 4월께로, 현대엠코가 현대엔지니어링을 흡수하는 방식이다.

◇ 건설업계 8위 규모 대형건설사 탄생 
 
업계에서는 두 회사의 합병이 가져올 시너지는 물론, 정몽구 현대차그룹 회장의 ‘복심’이 무엇인지 계산기 두들기기에 분주하다.

일단 업계에서는 건설과 토목에 주력하는 ‘현대엠코’과 석유화학 등 플랜트 전문인 ‘현대엔지니어링’의 결합에 따른 시너지 효과를 기대하는 시각이 많다. 두 회사가 합병되면 지난해 매출액이 6조원, 영업이익(추정치)이 5,000억원이고 자본총계가 1조6,000억원인 대형 건설사가 탄생한다. 매출 규모로 따지면 건설업계 8위 수준이다.

특히 현대엠코와 현대엔지니어링은 주력사업이 겹치지 않아 합병 시 부작용도 적을 것으로 평가받고 있다.

하지만 전문가들은 두 회사의 ‘결합’을 단순히 ‘시너지’ 차원으로만 보고 있지 않다. 현대엠코의 최대주주가 정의선(25.06%) 현대차 부회장이라는 점에서 두 회사의 합병 배경에 현대차그룹의 승계 문제가 얽힌 것으로 분석하는 시각이 많은 것이다.

현재 현대차그룹은 ‘현대모비스→현대차→기아차→현대모비스’로 이어지는 순환출자 구조를 띠고 있다. 정 부회장이 이 같은 순환출자 고리를 끊고 경영권을 안정적으로 확보하려면 기아차가 보유한 현대모비스 지분 16.86%를 매입하는 게 사실상 가장 빠른 길이다. 하지만 이 방법대로라면 약 5조원 가량이 자금이 필요하다. 정 부회장이 글로비스 지분(31.88% / 약 2조7,000억원)과 현대엠코 지분(25.06% / 약 5,000억원)을 갖고 있지만 3조원 수준에 불과해 이것으로는 부족하다.

◇  ‘1석3조’ 얻은 정몽구 회장

그런데, 만약 지분율이 높은 현대엠코를 현대엔지니어링과 합병한 후 합병회사를 상장하거나, 또는 현대건설과 추가합병하게 되면 정 부회장의 지분 가치는 급상승하게 된다.

현재 정 부회장 개인의 현대엠코 지분가치는 5,000억원 가량으로 추산되는데, 합병과 이에 이은 직상장이 실현될 경우 합병회사의 지분 가치는 1조원 안팎까지 늘어날 것으로 증권업계는 추정하고 있다. 특히 현대건설을 통해 우회상장까지 하게 되면 정 부회장이 다른 계열사 지분을 공격적으로 매입할 수 있는 실탄을 충분히 확보할 수 있게 된다.

이렇게 마련한 재원으로 지배구조상 가장 약한 고리인 ‘현대모비스’ 지분을 사들인다면 정 부회장 입장에선 경영권 승계를 위한 가장 안전한 장치를 마련할 수 있다.

이번 합병의 궁극적인 배경이 정 부회장이 보유한 현대엠코의 지분가치를 극대화하기 위한 것, 결국 경영승계를 위한 ‘실탄 만들기’ 차원이라는 분석이 나오는 이유다.

사실 현대건설을 이용한 경영권 승계는 이미 오래전부터 예고된 수순이다. 

지난 2010년 현대건설이 M&A 시장 매물로 나왔을 당시 금속노조 정책연구원 이상호 박사는 “현대엠코를 현대건설과 합병한 뒤 상장하면 대주주들이 주식매각을 통해 엄청난 현금을 챙기게 될 것”이라며 “이 자금을 지주회사가 될 계열사(현대모비스나 글로비스) 지분 확보에 쓰려는 의도”라고 전망한 바 있다.

현대차그룹은 이번 합병으로 ‘일감몰아주기’ 논란에서도 자유로울 수 있게 됐다.

다음달 시행되는 개정 공정거래법은 자산총액 5조원 이상의 총수가 있는 대기업에서 총수일가의 지분율이 30%(비상장사 20%) 이상인 계열회사에 일감을 몰아줄 경우 과징금을 부과한다. 현재 현대엠코의 총수일가 지분율은 35.06%로 규제 대상에 해당하지만, 합병 이후에는 20% 밑으로 감소할 것으로 보여 규제를 피할 수 있다.

후계구도를 위해 오래전부터 밑그림을 그려온 정몽구 현대차그룹 회장 입장에서는 ‘두 마리 토끼’가 아니라 ‘1석 3조’의 이득을 보게 되는 셈이다.

이제 관건은 두 회사의 ‘합병비율’을 어떻게 산정할 것이냐다.
 
특히 전문가들의 분석대로 이번 합병이 경영권 승계에 초점이 맞춰져 있다면 정 부회장이 대주주로 있는 현대엠코에게 유리한 구도로 합병비율이 산정될 가능성이 크다. 이렇게 되면  현대엔지니어링의 대주주(75%)인 현대건설에 투자한 일반주주의 주주가치 훼손이 불가피해진다.

만약 시장의 예상치보다 낮은 합병비율이 산정된다면 현대건설 주식(9.89%)을 보유하고 있는 국민연금 입장에서도 주주권을 제대로 행사하지 않고 주식을 헐값에 넘겼다는 논란에 휩싸일 수 있다. 여기에 현대건설 주식을 보유한 일반주주의 반발까지 겹칠 경우 합병은 난항을 겪을 가능성이 크다.

지난 14일, 현대엠코와 현대엔지니어링 합병 소식에 현대건설 주가가 급락한 것도 이 같은 배경에서다.

현재 업계에서 순자산가치를 기준으로 제시한 현대엔지니어링과 현대엠코의 합병비율이 1:7~1:10 사이에서 산정될 것으로 보고 있다.